ดัชนีชี้นำที่ใช้กับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย

จาก กรุงเทพธุรกิจออนไลน์
อาสา อินทรวิชัย

คงไม่มีการประชุม กนง. ครั้งใดที่จะทำให้นักลงทุนและเทรดเดอร์มีเสียงแตกมากเท่าการคาดการณ์ผลการประชุมในวันที่ 25 ม.ค. นี้
คงไม่มีการประชุม กนง. ครั้งใดที่จะทำให้นักลงทุนและเทรดเดอร์มีเสียงแตกมากเท่าการคาดการณ์ผลการประชุมในวันที่ 25 ม.ค. นี้  กลุ่มแรกคาดว่า ในการประชุมครั้งนี้ กนง.จะตัดสินใจปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงอีก -0.25%  เนื่องจากคิดว่าการตัดสินใจปรับลดเพียง -0.25% ในการประชุมครั้งก่อนหน้า (30 พ.ย.) นั้น ไม่น่าเพียงพอสำหรับกระตุ้นการเติบโตของเศรษฐกิจ  ในขณะที่อีกกลุ่มคาดว่า กนง.มีแนวโน้มที่จะคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ 3.25% ในการประชุมสัปดาห์หน้า  มุมมองที่แตกต่างกันของผู้เล่น 2 กลุ่มทำให้ตลาดดอกเบี้ยมีความคึกคักแต่ก็มีความผันผวนมากขึ้นเช่นกัน

 

ในฐานะของนักลงทุนรายย่อยอย่างเราๆ นั้น สามารถติดตามการคาดการณ์การเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยผ่านดัชนีที่เหมาะสมได้  ซึ่งพบว่า ดัชนี (ที่เข้าใจได้ง่ายและติดตามได้ง่าย) ที่สามารถสะท้อนการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยนโยบายได้เป็นอย่างดี คือ “อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น (Government bond yield)”  กล่าวคือ ถ้าผู้จัดการกองทุนตราสารหนี้คาดว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายหรืออัตราดอกเบี้ยในตลาดมีแนวโน้มจะปรับลดลงในไม่กี่สัปดาห์ข้างหน้าแล้ว  เขาจะเลือกใช้กลยุทธ์ปรับพอร์ตลงทุนให้ "อายุเฉลี่ย (portfolio duration)" ยาวขึ้น (ยืด portfolio duration) ทำได้โดยการขายตราสารหนี้ระยะสั้นๆ ที่เหลือเวลาไม่กี่สัปดาห์หรือไม่กี่เดือนออกไป และลงทุนในตราสารที่มีอายุยาวขึ้น เช่น 2-5 ปี แทน  ทั้งนี้ เพื่อหลีกเลี่ยงประเด็นเรื่อง “Reinvestment risk”  (การลงทุนในตราสารระยะสั้นในสภาวะดอกเบี้ยขาลง จะทำให้ได้รับผลตอบแทนต่ำลงเรื่อยๆ)  ซึ่งถือเป็นความเสี่ยงในภาวะดอกเบี้ยขาลงครับ

 

สังเกตว่า Yield หรืออัตราผลตอบแทนของพันธบัตรระยะสั้นมักจะซื้อ/ขายกันในระดับใกล้เคียงกับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย (policy rate หรือ repo rate)  เช่น ถ้าดอกเบี้ยนโยบายอยู่ที่ 3.25% อัตราผลตอบแทนของพันธบัตร อายุ 3-6 เดือน ก็จะซื้อ/ขายไม่ต่างจากอัตรา 3.25% มากนัก  แต่ปัจจัยที่อาจทำให้ Yield ของพันธบัตรระยะสั้น (6 เดือน หรือ 1 ปี) นั้น เทรดลงต่ำกว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ได้ ก็คือ ภาวะที่ตลาดยังคาดว่า ดอกเบี้ยนโยบายจะถูกปรับลงอีกในการประชุมครั้งต่อไป  เช่น จาก 3.25% ไปยัง 3.00% ดังนั้น จึงไม่แปลกที่เทรดเดอร์จะยังคงซื้อตราสารระยะสั้นที่ Yield 3.1-3.2% ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ที่ 3.25%  (ในกราฟ สังเกตได้ว่า Yield ของพันธบัตร 1 ปี และ 2 ปี ซื้อขายกันในระดับที่ต่ำกว่า 3.25%)  หรือปัจจัยนอกประเทศที่ส่งผลให้มีสภาพคล่องไหลเข้าตลาดพันธบัตรไทยมากขึ้น

 

อีกตัวอย่างที่ช่วยให้ได้รับความเข้าใจที่กระจ่างขึ้น คือ  การเรียนรู้จากแนวคิดในการลงทุนและการเทรด (philosophy & mentality) ของเทรดเดอร์ของธนาคารพาณิชย์ทุกแห่ง  ผมขอเริ่มจากประเด็น funding cost นะครับ  ที่เราเห็นว่าแต่ละธนาคารมีเงินลงทุนในตราสารหนี้หลักพันล้าน หรือหมื่นล้านนั้น เทรดเดอร์ไม่ได้รับเงินทุนมาเปล่าๆ  ทุกบาททุกสตางค์ที่วางอยู่ตรงหน้ามาพร้อมกับต้นทุนในการกู้ยืม  (x% ต่อปี คำนวณทุกวัน)  แต่ละธนาคารมีการสร้าง curve เพื่อใช้เป็นต้นทุนอ้างอิงสำหรับธุรกรรมแต่ละประเภทเพื่อให้ทุกฝ่ายงาน  เราเรียก curve นี้ว่า “Fund Transfer Pricing” หรือ FTP ครับ  สมมติง่ายๆ ว่า ถ้าลงทุนได้ผลตอบแทน 4.23% ต่อปี แต่ต้องจ่าย FTP (ดอกเบี้ยเงินกู้) ไป -3.51% ต่อปีคงเหลือผลตอบแทนสุทธิที่ +0.72% บนเงินต้น

 

แม้ในกรณีที่เทรดเดอร์มีมุมมองว่า อัตราดอกเบี้ยนโยบายจะไม่ถูกปรับลดลงในการประชุมปลายเดือนนี้ สิ่งที่เขาควรจัดการอย่างเร่งด่วน คือ ลดการถือครองตราสารหนี้ระยะสั้นที่ให้ผลตอบแทนต่ำกว่า FTP  เพื่อลด “Negative carry” กล่าวคือ  หากต้นทุนกู้ยืม (FTP) สำหรับ 2 เดือน อยู่ที่ 3.21% ต่อปี แต่ได้รับผลตอบแทนเพียง 3.05% จากการลงทุนในพันธบัตรอายุ 2 เดือน นั่นแสดงว่า เกิด Negative carry = -0.16% ต่อปี  ถ้าผมเป็นเทรดเดอร์ ผมจะขายบอนด์ตัวนั้นแล้วนำเงินไปปล่อยกู้ผ่าน Bilateral repo ให้แก่ ธปท. ที่อัตราดอกเบี้ย 3.25% แทน  นอกจากจะกำจัด Negative carry -16bps แล้วยังทำให้เกิด positive carry ที่ +0.04% อีกด้วย  ในอีกมุมหนึ่ง หากเทรดเดอร์หรือผู้จัดการกองทุนมั่นใจว่า กนง.จะปรับลดดอกเบี้ยนโยบายลงอย่างแน่นอน (และจะคง rate ในครั้งต่อๆ ไป) เขาควรจะเปรียบเทียบ Yield ของพันธบัตรระยะสั้นในตลาด กับทิศทางดอกเบี้ยนโยบาย (repo rate) ในอนาคต เช่น  การที่ Yield ของพันธบัตรระยะสั้นอยู่ที่ 3.05% น่าจะแปลว่า ได้ priced in ว่า อัตราดอกเบี้ยนโยบายถูกปรับลดจาก 3.25% ไปเป็น 3.00% ไปแล้ว  ดังนั้น จึงไม่จูงใจนักหากจะลงทุนในพันธบัตรรุ่นนี้

 

ผลการประชุมปลายเดือนนี้จะออกมาอย่างไร คงคาดเดาได้ยาก ถึงมากที่สุด  แต่สิ่งที่คาดได้ คือ ถ้าไม่ cut rate เราคงได้เห็น Yield ของพันธบัตรระยะสั้นปรับตัวสูงขึ้นอย่างแน่นอน  แต่หากมี rate cut และมี statement ว่า กนง.มีแนวโน้มจะปรับลงอีก ... Yield ก็มีโอกาสลงต่อครับ

สำนักงานบัญชีและธุรกิจ พี.เอ.แอล.,สำนักงานสอบบัญชี พีแอนด์อี
ทำบัญชี,สอบบัญชี,ที่ปรึกษา,จดทะเบียนธุรกิจ,วางระบบบัญชี