จากประชาชาติธุรกิจ

ดร.สันติธาร เสถียรไทย

เมื่อไม่นานมานี้ ผมโชคดีได้รับเกียรติไปเป็นวิทยากรที่วิทยาลัยตลาดทุนในเรื่อง “วิกฤติยูโรโซน และ ผลกระทบต่อเอเชีย”

จากการสนทนากับท่านผู้เชี่ยวชาญ รวมถึงท่านรองผู้ว่าธนาคารแห่งประเทศไทยคุณสุชาดา กิรกุล ดร.วีรไท สันติประภพ คุณไตรทิพย์ ศิวะกฤษณ์กุล จากบริษัท Minor Corporation และท่านนักศึกษา “วตท” รุ่น 14 ทำให้ผมได้เห็นประเด็นสำคัญเกี่ยวกับยูโรโซนชัดเจนแจ่มแจ้งขึ้น จึงอยากมาแบ่งปัน สรุปประเด็นหลักๆตรงนี้ครับ

1. ยูโรโซนเป็น “Monetary Union” (สหภาพการเงิน) หรือ Monetary “Onion” (หัวหอม) กันแน่? ปัญหาสำคัญของยูโรโซนคือ การรวมตัวกันไม่สนิทดี คือมีการรวมตัวกันด้านการเงิน (ใช้อัตราดอกเบี้ย และ อัตราแลกเปลี่ยนเดียวกัน) แต่ไม่มีการรวมตัวกันเป็นสหภาพทางการคลัง (Fiscal Union)

ถ้าเราดูยูโรโซนเป็นหนึ่งหน่วยประเทศจะเห็นว่าตัวเลข ชี้วัดเสถียรภาพทางเศรษฐกิจหลายตัวนั้นดูจะดีกว่าอังกฤษหรืออเมริกาเสียอีก ทั้งหนี้สาธารณะต่อGDP (Public debt to GDP) ก็ใกล้ๆกัน ส่วนดุลบัญชีเดินสะพัด (Current Account Balance) นั้นก็ดีกว่ามาก

ถ้าเช่นนั้นทําไมดูยูโรโซนจะมี ปัญหามากกว่าที่อื่น? ปัญหาก็คือ คนไม่เชื่อว่ายูโรโซนเป็นหนึ่งเดียว แต่มองยูโรโซนเป็นเหมือน “หัวหอมใหญ่” ที่ดูไกลๆอาจเหมือนเป็นก้อนเดียวแต่เอาเข้าจริงก็หลุดเป็นชิ้นๆได้ง่ายๆ สร้างความหวาดกลัวให้กับคนว่าเงินยูโรที่ถือๆอยู่นั้นสักวันจะกลายเป็นเงิน สกุลอื่น(เช่น เงินดรักมาของกรีซ) ที่มีค่าแค่เสี้ยวเดียวของยูโรหรือเปล่า

เรียกว่าทําให้นักลงทุนทั่งโลกต้องนํ้าตาตกเหมือนหัวหอมจริงๆอีกต่างหาก!



นอกจากนี้ในกลุ่มประเทศยูโรโซนก็มีผู้ป่วยอาการโคม่าจริงๆที่เราจะคุ้นกันในชื่อของ“peripheral euro zone” เช่น ประเทศกรีซ ไอร์แลนด์ โปรตุเกตุ สเปน คนจึงไปให้ความสนใจกับผู้ป่วยเหล่านี้ โดยไม่สนใจสุขภาพของยูโรโซนโดยรวม

ทั้งนี้ก็เป็นเพราะยูโรโซนขาดการเป็นสหภาพทางการคลัง ที่จะมีเครื่องมือในการเอา “กำลัง” จากประเทศที่สถานะทางเศรษฐกิจและการเงินเข้มแข็งกว่าไปช่วยประเทศที่อ่อนแอได้ ไม่ต่างจากที่ประเทศไทย (หรือประเทศอื่นๆในโลก) ที่สามารถเอาเงินภาษีที่เก็บได้จากทั่วประเทศไปช่วยจังหวัดที่กำลังมีปัญหาได้

2. สหภาพทางการคลังจำต้องมีสหภาพทางการเมืองหรือไม่?

จริงๆแล้วชื่อตัวย่อแปลกๆชวนปวดหัวที่เราได้ยินอยู่ในข่าวบ่อยๆไม่ว่าจะเป็นEFSF (European Financial Stabilization Fund) ESM (European Stability Mechanism) European Redemption Fund หรือ Eurobond ก็แค่เป็นแต่ละขั้นที่จะก้าวเข้าไปสู่การรวมตัวทางการคลังที่แน่นแฟ้นยิ่งขึ้นนั่นเอง โดยเหตุที่ต้องค่อยๆก้าวไปทีละก้าวอย่างช้าๆ (จนทําเอานักลงทุนทั่วโลกรอลุ้นจนจะขาดใจ) ก็เพราะการจะรวมตัวทางการคลังกันได้นั้นต้องมี สหภาพทางการเมืองในระดับนึงด้วย มิฉะนั้นคงจะยากที่จะให้ประเทศหนึ่งเก็บภาษีไปช่วยอีกประเทศ

เราต้องเข้าใจว่าหนทางการเดินไปสู่“FiscalUnion” นั้นเป็นถนนสองเลน เลนแรกที่เราพูดกันไปแล้วคือการมีเครื่องมือที่จะเอาความสามารถทางการคลัง (Fiscal Capacity) ของที่หนึ่งไปช่วยอีกที่ๆที่อ่อนแอกว่าได้

แต่เลนที่สองที่ต้องไปควบคู่กันก็คือสิ่งที่ผมเรียกว่า “การรัดเข็มขัดควบคุมความประพฤติ” ของประเทศที่ได้รับความช่วยเหลืออย่างกรีซ หรือ เสปนที่มักจะครอบคลุมมาตราการเช่น การจำกัดการขาดดุลทั้งการคลัง (Fiscal Deficit) การปฏิรูปตลาดแรงงาน (ลดค่าแรง, ไล่คนออกง่ายขึ้น, ยืดอายุเกษียณ)

อันนึงที่เราอาจจะเคยได้ยินชื่อบ่อยๆก็คือ “Fiscal Compact” ที่จะมีบทลงโทษกับประเทศที่ขาดดุลเกินที่กำหนดไว้และจะต้องยอมรับ “มาตรการแก้ไข” ที่ทางสหภาพยุโรปเสนอ

นี่คือสิ่งที่ประเทศเจ้าหนี้อย่างเยอรมนีเห็นว่าขาดไม่ได้เลย เพราะในสายตาของเขามาตรการพวกนี้จะช่วยป้องกันการที่ประเทศที่ได้รับความช่วยเหลือ อย่างกรีซอาจจะเอาเงินไปใช้อย่างฟุ่มเฟือย ทำให้ต้องการความช่วยเหลือไปเรื่อยๆ

นอกจากนี้ มาตรการเหล่านี้มีความจำเป็นด้วยเหตุผลทางการเมือง เพราะไม่งั้นประเทศที่ให้ความช่วยเหลืออย่างเยอรมนีจะไม่สามารถตอบคำถามของคนในประเทศเขาได้ว่า  ทำไมต้องเอาเงินภาษีของคนเยอรมันที่ทํางานมาอย่างหนักไปช่วยคนกรีซ!

ก็ เรียกว่าน่าเห็นใจทั้งสองฝ่ายเพราะทางด้านประเทศแบบกรีซก็คงไม่ชอบที่จะต้อง รู้สึกว่าเสียอธิปไตยในการดำเนินนโยบายไปเราคงพอจำได้ว่าเราก็คงไม่ค่อยชอบ ตอนที่ไอเอ็มเอฟมาบอกให้ทำโน่นทำนี่หลังวิกฤติต้มยำกุ้ง

โดยส่วนตัวผมก็เป็นห่วงด้วยว่า มาตรการรัดเข็มขัดนี้อาจจะโหดเกินไปจนทำให้ปัญหาหนี้สินในประเทศพวกนี้แย่ลง แทนที่ จะดีขึ้นเพราะสัดส่วนของ “หนี้ต่อ GDP” ก็คงจะลดลงยาก ถ้าGDP ไม่โต



3. แต่ทั้งหมดนี้ก็ไม่ได้แปลว่า ยูโรโซนจะแยกเป็นชิ้นๆ เหมือนหัวหอมในเร็วๆนี้

มาถึงตรงนี้หลายท่านอาจจะอยากสรุปว่า ถ้าฟังอย่างนี้ยูโรโซนคงต้องแยกทางหย่าร้างกันในเร็วๆนี้แน่

อันนี้ก็ไม่ใช่ซะทีเดียวครับ

เพราะเอาเข้าจริงๆแล้ว มากกว่ากัดฟันทนอยู่ด้วยกันต่อด้วยซ้ำไป

เหตุผลก็คือ ธนาคารในประเทศ “Core Euro Zone” อย่างเยอรมนี กับฝรั่งเศสนั้นมีสินทรัพย์อยู่ในประเทศอย่างสเปนหรืออิตาลีอยู่มากทีเดียว (ในปี 2008นั้น สัดส่วนมีมากถึง 30-40ของ GDP ประเทศอย่างเยอรมนีกับฝรั่งเศสเลยทีเดียว)

นั่นก็แปลว่าหากกรีซ (หรือประเทศอื่น) ถูกออกจากยูโรแล้วปัญหาลามไปสเปนกับอิตาลี  (ซึ่งก็อ่อนแออยู่แล้ว) การเงินและเศรษฐกิจของเยอรมนีและฝรั่งเศสก็จะถูกฉุดลงไปด้วยทันที พูดในภาษาที่คนไทยอาจจะเห็นภาพคือ ถ้าหาก “น้ำ” มัน “ท่วม” กรีซแล้ว มันมีโอกาสสูงมากที่มันจะท่วมเยอรมันด้วย

การศึกษาจากธนาคารกลางยุโรป (ECB) ล่าสุดแสดงให้เห็นว่า ถ้ากรีซผิดสัญญาจ่ายหนี้ไม่ได้ (default) นักลงทุนจะคิดว่าโอกาสที่ โปรตุเกส ไอร์แลนด์ จะพังด้วยจะสูงขึ้นถึง 45 เปอร์เซ็นต์เลยทีเดียว (ความน่าจะเป็นนี้คำนวณมาจากราคาของ Credit Default Swap – CDS ที่สะท้อนความเสี่ยงที่ประเทศจะไม่สามารถจ่ายคืนเงินที่ยืมมาได้)

แล้วทั้งหมดนี้ยังเป็นแค่ด้านการเงินไม่รวมผลกระทบด้านการค้าและสัญญาข้ามชาติระหว่างบริษัทที่อาจจะต้องถูกฉีกทิ้งไปด้วย

เหตุผลหนึ่งก็คือ ทางสหภาพยุโรปยังสร้าง “เขื่อน” ไม่เสร็จ

“เขื่อน” นี้ก็คือ กองทุนกลางของยูโรโซนอย่าง EFSF ESM  และสถาบันประกันเงินฝาก(deposit insurance) ของยูโรโซน ที่จะช่วยกันปัญหาเรื่องความเชื่อมั่นไม่ให้ลามจากทีนึงไปอีกที่ โดยให้คนรู้สึกว่า “ถึงกรีซจะล่มไปแต่เรา (ยูโรโซน) มีเงินกองกลางพอที่จะช่วยประเทศที่เหลือให้รอดได้นะ”

เหมือนเขื่อนกั้นไม่ให้ “น้ำที่ท่วมกรีซ" มาท่วมที่อื่นๆ นั่นเอง

สรุป: ในระยะเวลาประมาณหนึ่งปีข้างหน้านี้แม้การอยู่ร่วมกันอาจจะยาก แต่แยกทางหย่าร้างจะลำบากยิ่งกว่าสำหรับทุกประเทศในยูโรโซน

เพราะฉะนั้น ยูโรโซนน่าจะพยายามถูไถเกาะติดด้วยกันไปก่อนในระยะนี้

4. ปีที่ “การเงิน” อยู่ในมือของ “การเมือง”

เนื่องจากการจะก้าวไปสู่สหภาพทางการคลัง ไม่ว่าจะโดยมีกกองทุนกลางของยูโรโซนอย่างESM หรือจะไปถึงขั้นมี การออกพันธบัตรร่วมกัน เป็น “Eurobond” ก็คงหนีไม่พ้นการเจรจาทางการเมืองระหว่างนักการเมือง ที่คงทําให้เรามีเรื่องต้องปวดหัวอีกมาก

เพราะทั้งเกมทางการเมืองพวกนี้ เป็นเรื่องของการเจรจาเล่นเกม“วัดใจ” เพื่อให้ทางฝ่ายได้ “deal” ที่ดีที่สุดสำหรับตัวเอง (กรีซก็อยากรัดเข็มขัดน้อยๆได้เงินช่วยเหลือมากๆ ส่วนเยอรมนีนั้นกลับกัน อยากเห็นประเทศเช่นกรีซรัดเข็มขัดแน่นๆ ก่อนจะได้รับเงิน)

สุดท้ายกว่าจะตกลงอะไรกันได้ ทุกอย่างก็ต้องถูกลากไปจนวินาทีสุดท้ายก่อน ซึ่งเป็นอะไรที่นักลงทุนไม่ค่อยจะถูกเส้นด้วยเท่าไร

เดี๋ยวเรื่องกรีซเบาลง นักลงทุนก็หันไปดูสเปน  แล้วอีกเดี๋ยวก็คงอิตาลี แล้วเมื่อ ปลายปี ก็จะมาหวงอเมริกาที่ยังต้องรอนักการเมืองมาตกลงกันให้ได้เพื่อหลีกเลี่ยง “fiscal cliff” หรือการลดมาตรการกระตุ้นทางการคลังถึง 4-5 เปอร์เซ็นต์ ของ GDP ตอนต้นปีหน้า

ปีนี้ เลยเป็นปีที่ตลาดการเงินโลกอยู่ในมือของนักการเมืองที่ชอบ “วัดใจ” และตกลงทำอะไรกัน “วินาทีสุดท้าย” กันโดยแท้

ไม่ใช่จะบอกว่าตลาดหุ้นจะไม่ดีนะครับ เพราะตราบใดที่ยุโรปยังไม่ถึงกับแตกหัก เศรษฐกิจเอเชียก็ยังพอมีกำลังภายในจะเดินต่อไป และรัฐบาลส่วนใหญ่ก็ยังมีกระสุนทางการเงินและการคลังที่จะใช้ได้อยู่

เพียงแต่ผมคิดว่า นักลงทุนที่ไม่ชอบการ “วัดใจ” ชินแต่กับ “วัดดวง” อาจจะต้องทำใจกับถนนที่อาจจะคดเคี้ยวและขรุขระ ไปอีกสักพักครับ

สำนักงานบัญชี,ทำบัญชี,สอบบัญชี,ที่ปรึกษา,การจัดการ,เศรษฐกิจการลงทุน