หนึ่งแสนล้านไหลเข้าไทย ในรูปของ Portfolio inflows

โดย : อาสา อินทรวิชัย

จาก กรุงเทพธุรกิจออนไลน์

เพียงแค่ 44 วันของปี 2556 ประเทศไทยต้องรับมือกับเงินไหลเข้าประเทศเกือบ 100,000 ล้านบาท

ในรูปแบบของ portfolio inflows เข้าสู่ตลาดพันธบัตรรัฐบาลไทยและตลาดหุ้น เม็ดเงินปริมาณมากขนาดนี้ย่อมสร้างความกังวลให้แก่รัฐบาลที่มีภารกิจในการขับเคลื่อนระบบเศรษฐกิจของประเทศด้วยนโยบายที่หวังผลทั้งระยะสั้นและระยะยาว และองค์กรของรัฐฯ ดังเช่น ธนาคารแห่งประเทศไทยซึ่งดูแลเสถียรภาพของค่าเงินบาทและการเคลื่อนย้ายของเงินลงทุน

หากมองย้อนไปในปี 2555 เราพบว่าเม็ดเงินร่วม 290,000 ล้านบาท ได้ไหลเข้าตลาดพันธบัตรไทย และอีกกว่า 75,000 ล้านบาท หลั่งไหลเข้าสู่ตลาดหลักทรัพย์ฯ และในปี 2556 เหตุการณ์คล้ายคลึงกันได้เกิดขึ้น หากแต่มีดีกรีความรุนแรงที่ต้องจับตามองอย่างมาก เพราะเพียงเดือนแรกของปี เงินจากนักลงทุนต่างชาติกว่า 15,000 ล้านบาท เข้าสู่ตลาดหุ้นไทย และ 77,000 ล้านบาทได้ไหลเข้าตลาดบอนด์บ้านเรา (ทำให้ยอด outstanding แตะ 805,000 ล้านบาท ณ ต้นเดือน ก.พ.) Flows นี้ ผนวกกับแรงซื้อจากนักลงทุนสถาบันทำให้ Yield ของพันธบัตรรัฐบาล 4 ปี และ 6 ปี ปรับตัวลดลงอย่างเร็ว

เม็ดเงินกว่า 90,000 ล้านบาทนี้ ทำให้ค่าเงินบาทแข็งขึ้นจาก 30.4 เป็น 29.70 หรือราว +2.7% แม้ในเดือน ก.พ. แรงซื้อจากนักลงทุนต่างชาติในทั้ง 2 ตลาดเริ่มชะลอตัวลง แต่ยังสังเกตเห็นการเข้าลงทุนในพันธบัตรระยะยาวมากขึ้น .... สภาพคล่องขนาดนี้มาจากไหน

ลองนึกย้อนไปราว 4 ปี วันที่ 25 พ.ย. 2008 (2 เดือนหลังจาก Lehman crisis) FED ได้อัดฉีดเงินเข้าระบบผ่าน “QE1” ในปริมาณ USD 1.45 ล้านล้าน จุดประสงค์ของ QE1 คือ เพื่อซื้อ MBS หรือ หรือ Toxic assets จากสถาบันการเงินทั้ง Commercial banks และ Investment banks ที่ขาดทุนจากการลงทุนดังกล่าวมาตั้งแต่ปี 2006-2007 FED หวังว่า QE1 จะทำให้สถาบันการเงินเหล่านั้นมีสภาพคล่องมากขึ้น (เพราะนำ Toxic asset ออกไปแล้ว) และนำเงินไปปล่อยกู้ให้แก่ Real sector/ ภาคการผลิต ดีต่อเศรษฐกิจของสหรัฐฯ อย่างไรก็ตามหลังจากที่นำ TOXIC ASSET ออกไปจาก Balance sheet ไปแล้ว สถาบันการเงินที่ได้รับความช่วยเหลือกลับไม่ยอมปล่อยกู้ (ไม่ทำทั้ง Interbank lending/borrowing และไม่ปล่อย Corporate loan) แต่กลับนำเงินไปปล่อยกู้ให้ FED แทนเนื่องจากยังไม่มั่นใจในการฟื้นตัวของเศรษฐกิจอย่างชัดเจน อีกทั้งยังมีความกังวลใน counterparty risk ด้วย

QE1 จบไปในเดือน มี.ค. 2009 แต่ดูเหมือน QE1 ช่วยได้เพียงระดับหนึ่งเท่านั้น ...... นั่นจึงเป็นที่มาของ QE2 ปริมาณ USD 600,000 ล้าน โดยในครั้งนี้มีจุดประสงค์เพื่อเพิ่ม inflation ให้เข้าใกล้ 2% (การมี inflation เล็กน้อย แสดงว่าคนมีกำลังจับจ่าย ซึ่งดีต่อระบบเศรษฐกิจโดยรวม) สำหรับ QE2 FED จะไม่เอา TOXIC asset ออก แต่จะเอา “ของดี” คือ UST (US Treasury) ออก ด้วยหวังว่าเมื่อสถาบันการเงินไม่ได้ถือครอง “ของดีอย่าง UST” แล้ว แบงก์เหล่านั้นจะพยายามทดแทนด้วย “ของคุณภาพดี” อื่นๆ เช่น ปล่อยกู้มากขึ้น ซึ่งจะทำให้ Velocity of money สูงขึ้น อย่างไรก็ตาม FED ยังไม่พอใจกับการฟื้นตัวของเศรษฐกิจนัก และนั่นคือที่มาของมาตรการอื่นๆ เช่น Operation Twist และ QE3 ... ในปี 2010 เป็นปีที่ธนาคารของประเทศในกลุ่ม Emerging Markets ต้องทำงานอย่างหนักในการรับมือกับ Inflows ที่เกิดขึ้นจากการพิมพ์ธนบัตรออกมาในปริมาณมากผ่าน QE และปี 2010 เป็นปีที่สินทรัพย์เสี่ยง (Risky assets เช่น หุ้น และ Commodities) ได้รับอานิสงส์จากการที่ดอกเบี้ยของสหรัฐฯ อยู่ในระดับต่ำเป็นเวลานาน

ในการประชุม FOMC ในเดือน ก.ย. ปี 2012 ได้มีการอนุมัติต่ออายุ QE 3 โดยให้ FED เข้าซื้อ Mortgage debt จากสถาบันการเงิน ในปริมาณ USD 40Bln ต่อเดือน พร้อมย้ำว่า จะคงอัตราดอกเบี้ยในระดับต่ำต่อไปอย่างน้อยจนถึงปี 2015 แต่....หลังจากนั้นเพียง 3 เดือน (ธ.ค. 2012) ที่ประชุม FOMC ได้มีมติให้ FED เข้าซื้อ US Treasury ในปริมาณ USD 45Billion ต่อเดือน เพิ่มเติมจากที่มีในมติก่อนหน้า (ที่ให้เข้าซื้อ MBS) ทั้งนี้ FED จะพิจารณาทิศทางของ Unemployment เป็นสำคัญ แม้ Fed member บางท่าน (Dennis Lockhart) ได้กล่าวถึงความกังวลเรื่องขนาดของ Balance sheet ของ FED ที่เติบโตขึ้นอย่างรวดเร็วจากประมาณ USD 800Bln เป็น USD 2.9Trillion ภายในเวลาเพียง 3 ปี ว่าอาจทำให้เกิดผลด้านกฎหมาย และทำให้ขาดเสถียรภาพเนื่องจาก Balance sheet เริ่มมี Leverage ที่สูงเกินไป นอกจากนั้น FED ควรต้องเริ่มคำนึงถึงผลต่อตลาดเมื่อต้องการ Exit หรือ Unwind position เพราะการขาย US Treasury และ/หรือ MBS ในปริมาณรวมเกือบ USD 2 Trillion จะทำให้ตลาดมีความผันผวนอย่างมาก ซึ่งประเด็นนี้เป็นประเด็นสำคัญที่ FED ต้องมีแนวทางที่ดีในการ handle ที่ดี

อย่างไรก็ตาม การที่ FED ได้ให้ความเห็นว่า จะชะลอการซื้อ US Treasury และ MBS นั้น ย่อมขัดกับการที่ FED อยากเห็น Fund Fund Rate อยู่ในระดับต่ำไปเรื่อยๆ จนกว่า US Unemployment rate อยู่ในระดับที่ต่ำกว่า 6.5% และแม้หลายฝ่ายจะคิดว่า FED คงไม่สามารถหยุดการซื้อ US Treasury ได้ เราลองมาพิจารณากันว่า มาตรการที่ FED ทำมาตลอด 3 ปี ผ่าน QE ทั้ง 3 ครั้ง นั้น มีประสิทธิผลเพียงไร

หนึ่งในตัวชี้วัดการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ คือ การพิจารณา “Money Velocity” จากความตั้งใจของ FED คงดอกเบี้ยนโยบายไว้ในระดับต่ำเพื่อกระตุ้นการกู้ยืมและการลงทุนนั้น แต่เป็นที่ชัดเจนว่า M1 และ M2 กลับมี Turnover ที่ต่ำลงหลังจากที่ FED เริ่มเข้าซื้อพันธบัตรอย่าง aggressive ผ่าน QE1 QE 2 และ QE 3 หากเศรษฐกิจเติบโตจริง M1 และ M2 ควรจะมี Turnover ที่สูงขึ้น

อีกปัจจัยที่ช่วยสนับสนุนว่า มาตรการ QE และ Operation Twist มิได้ทำให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจ (Economic activities) เติบโตเท่าที่ควรคือ ตัวเลข Reserve ที่สถาบันการเงินวางไว้กับ FED มีจำนวนเกินกว่าที่ควรจะเป็นซึ่งสามารถประเมินคร่าวๆ ได้เท่ากับ USD 1,600 bln ซึ่งเป็นขนาดที่ใกล้เคียงกับเม็ดเงินที่ FED ฉีดเข้าระบบและใกล้เคียงกับขนาดที่เพิ่มขึ้นของ Balance sheet ของ FED ในรอบ 3 ปีที่ผ่านมา จากปัจจัยที่กล่าวข้างต้น น่าจะพอให้ภาพว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ คงจะไม่สามารถพลิกฟื้นได้ในเร็วๆ นี้อย่างแน่นอน

การที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ ฟื้นตัวได้ช้า อีกทั้งมีเม็ดเงินจำนวนมากเข้าสู่ระบบ (อย่าลืมว่า ญี่ปุ่นเองก็ประกาศใช้มาตรการ QE เช่นกัน และดำเนินนโยบายนี้มายาวนานเกิน 15 ปี) ย่อมทำให้เกิด Capital inflows เข้าสู่กลุ่มประเทศ Emerging Markets ดังที่เคยเกิดขึ้นในปี 2010 เป็นที่แน่นอนว่า ประเด็นที่ Central bank ของกลุ่มประเทศ EM ต้องให้ความสำคัญอย่างยิ่งยวดคือ การดูแลรักษาเสถียรภาพของค่าเงิน จาก Capital inflows ที่เข้ามาในลักษณะของ Portfolio flows หรือ Hot money

การดำเนินนโยบายในปี 2013 เป็นความท้าทายของ ธปท. โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อต้องรับมือกับ Massive inflows ที่โถมเข้าประเทศไทย และต่อจุดยืนของรัฐบาลที่ต้องการเห็นการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลง ที่ผ่านมาเราอาจได้รับทราบแง่คิดและความเห็นจากกรรมการ กนง. บาง แต่อีกเพียงไม่กี่วัน เราจะได้ทราบว่าข้อสรุปของ”คณะกรรมการ” นโยบายและการเงิน จะมีมติเช่นไร

สำนักงานบัญชี,สำนักงานสอบบัญชี,ทำบัญชี,สอบบัญชี,ที่ปรึกษา,การจัดการ,เศรษฐกิจการลงทุน