จากประชาชาติธุรกิจ

คอลัมน์ คิด วิเคราะห์ แยกแยะ โดย ชาย มโนภาส คนขายของ

ความเชื่อที่ว่านักลงทุนระยะยาวมักจะซื้อหุ้นที่มี PE ต่ำ PBV ต่ำ และจ่ายเงินปันผลสูง มีมาช้านาน ความเชื่อนี้กับความจริงในปัจจุบันจะเหมือนหรือแตกต่างกันอย่างไร ? นี่เป็นจุดเริ่มต้นที่ทำให้ผมเริ่มทำการศึกษาการเข้าซื้อหุ้นเข้าพอร์ตของ Bershire Hathaway (BRK) บริษัทของมหาเศรษฐี Warren Buffett ในช่วงตั้งแต่กลางปี 2009 ถึงปัจจุบัน เพื่อจะดูว่า ณ จุดที่ BRK เข้าซื้อหุ้นแต่ละตัวในช่วงนี้ อัตราส่วนทางการเงินของบริษัทเหล่านี้เป็นเท่าไหร่ ? PE ต้องต่ำเหมือนความเชื่อที่มีมานานไหม ?

จากการเก็บข้อมูลพบว่า BRK ซื้อหุ้นทั้งหมดเป็นจำนวน 42 ตัว ในช่วงเวลาดังกล่าว เพื่อให้กระชับ ผมจึงได้ตัดหุ้นที่ซื้อหลังกลางปี 2013 ออกไป ทั้งนี้เพราะการถือครองยังไม่ยาวพอที่จะบอกว่าเป็นการซื้อเพื่อลงทุนระยะยาวหรือไม่ นอกจากนั้นผมได้ตัดหุ้นที่ BRK ซื้อมาในช่วงตั้งแต่ปี 2009 แต่ได้ขายทิ้งออกระหว่างทางออกไปด้วย เหลือเฉพาะหุ้นที่ซื้อแล้วถือมาจนปัจจุบัน และทุกตัว BRK ได้ถือครองมาเป็นระยะเวลามากกว่า 3 ปีขึ้นไป

ทั้งนี้เพื่อที่จะได้กรองแล้วว่าเป็นการซื้อเพื่อการลงทุนระยะยาวจริง ๆ ผลปรากฏว่าในที่สุดเหลือหุ้นจำนวน 14 ตัว แต่เนื่องจากมีหนึ่งตัวที่ผมไม่สามารถหาข้อมูลได้จึงเหลือสุดท้ายแค่ 13 ตัว โดยตัวเลขอัตราส่วนทางการเงินอาจผิดเพี้ยนจากของจริงบ้างเล็กน้อย เพราะใช้ตัวเลขตอนสิ้นไตรมาสที่ BRK รายงานการซื้อหุ้น ซึ่งไม่ใช่ของวันที่ซื้อจริง แต่คงไม่ได้แตกต่างอย่างมีนัยสำคัญ

ถ้าถามว่า PE ตอนที่ BRK ซื้อหุ้น 13 ตัวนี้ ต่ำหรือไม่ ? ถ้า PE ต่ำ หมายถึงต่ำกว่า 10 แล้วละก็ พบว่ามีหุ้นแค่ 2 ตัวจาก 13 ตัว ที่ตอนที่ซื้อเข้าพอร์ตครั้งแรก มี PE ต่ำกว่า 10 หลังจากเอา PE ของหุ้นทั้ง 13 ตัวมาหาค่าเฉลี่ย ผมพบว่าค่าเฉลี่ยอยู่ที่ 15.34 ตัวเลขนี้สร้างความประหลาดใจให้ผมพอสมควร เพราะว่า ณ ระดับ PE ที่ 15 นับว่าไม่ได้ต่ำอย่างที่หลายคนคิด ตัวที่ PE สูงสุดนั้น สูงถึง 24 เท่า รองลงมาอยู่ที่ 20 เท่า และที่น่าประหลาดใจที่สุดคือ มีหุ้นอยู่ตัวหนึ่งไม่มีค่า PE ทั้งนี้เพราะยังขาดทุนอยู่นั่นเอง ซึ่งหุ้นตัวนี้ BRK เข้าซื้อครั้งแรกเมื่อเดือนกันยายน 2012 และถือมาจนปัจจุบัน แม้ตอนซื้อจะเป็นหุ้นไม่มีกำไร แต่ดูเหมือนว่าหลังจากถือมาเกือบสี่ปี BRK ได้ Capital Gain จากหุ้นตัวนี้ถึง 226% ทำให้ผมตั้งข้อสังเกตว่า BRK ก็ลงทุนในหุ้น Turnaround (หุ้นฟื้นตัว) ด้วยเหมือนกัน

แล้วอัตราส่วน PBV ล่ะเป็นอย่างไร ? ผมพบว่าค่าเฉลี่ยของ PBV ของหุ้นทั้ง 13 ตัว อยู่ที่ 2.73 ผมคิดว่าเป็นตัวเลขที่อยู่ในระดับกลาง ไม่ได้สูงหรือต่ำมาก ตัวที่ต่ำสุดอยู่ที่ 0.42 และตัวสูงที่สุดอยู่ที่ 6.0 และรองลงมาอยู่ที่ 5.58 ซึ่งเมื่อผมลองศึกษาเพิ่มเติมอีกเพื่อดูว่า หุ้นที่ BRK ยอมซื้อที่ PBV สูง ๆ นั้นต้องมี ROE สูงด้วยหรือไม่ ? ผมพบว่าหุ้นที่ BRK ยอมซื้อที่ PBV สูง ๆ นั้นมี ROE สูงทุกตัว

โดยหุ้นที่มี PBV > 4 ล้วนมี ROE ที่มากกว่า 40 ทั้งสิ้น แต่สิ่งที่เป็นที่น่าสังเกตที่สุดในการศึกษาเรื่อง PBV ของหุ้นที่ BRK ลงทุนระยะยาวคือจากหุ้นทั้ง 13 ตัว มีอยู่ 2 ตัวที่มีส่วนทุนติดลบ แต่ BRK ก็ซื้อลงทุน โดยที่มีหนึ่งในสองกลับกลายเป็นหุ้นที่ให้ผลตอบแทนต่อ BRK ได้ดีที่สุดจากหุ้นทั้งหมด 13 ตัว คือทำได้ถึง 436% ในระยะเวลา 5 ปี

อัตราเงินปันผลต้องเยอะจริงไหม ? ปรากฏว่าหุ้น 5 จาก 13 ตัวนั้น ตอน BRK เข้าซื้อเป็นครั้งแรกไม่มีการจ่ายปันผล จึงทำให้เมื่อหาค่าเฉลี่ยของอัตราปันผลของหุ้นทั้ง 13 ตัว พบว่าอยู่ที่แค่ 1.21% ซึ่งตัวที่ให้อัตราปันผลดีสุดก็อยู่แค่ 2.18% แสดงให้เห็นว่าการเข้าซื้อหุ้นของ BRK ไม่ได้ใส่ใจเรื่องของเงินปันผลมากนัก และจากข้อมูลราคาในปัจจุบันกลับพบว่า หุ้นที่ให้อัตราปันผลดีสุดในตอนที่ซื้อกลับยังทำให้ BRK ขาดทุนอยู่ 4% ขณะที่หุ้นที่ไม่มีปันผลบางตัว ทำกำไรให้ BRK มากกว่า 100%

จากการศึกษาการเข้าซื้อหุ้นของ BRK เพื่อลงทุนระยะยาวอาจพอสรุปได้ว่า อัตราส่วนทางการเงินที่นิยมใช้กันในการเลือกหุ้น เช่น PE, PBV หรือ DIV Yield นั้นไม่สามารถบอกถึงศักยภาพในการทำกำไรที่แท้จริงของบริษัทได้ การที่นักลงทุนเลือกหุ้นแบบที่เรียกว่า "มีธงในใจ" เช่น ต้อง PE ต่ำเท่านั้น ต้องจ่ายเงินปันผลสูงเท่านั้น อาจทำให้พลาดโอกาสในการลงทุนที่ดีได้ การวิเคราะห์ที่ดีต้องประกอบด้วยความเข้าใจที่ลึกซึ้งในการประกอบธุรกิจนั้น ๆ ประกอบกันทั้งการวิเคราะห์เชิงคุณภาพ คือความสามารถในการแข่งขันของบริษัท การขยายหรือหดตัวของอุตสาหกรรมนั้น และเข้าใจถึงปัจจัยที่จะมาช่วยเสริม หรือทำให้เกิดความเสี่ยงต่อธุรกิจนั้น ๆ เมื่อมารวมกับเรื่องอัตราส่วนทางการเงิน ซึ่งเป็นการวิเคราะห์เชิงปริมาณ ซึ่งเน้นเรื่องการดูอัตราส่วนต่าง ๆ จะทำให้นักลงทุนเห็นภาพได้กว้างขึ้น ผมคิดว่า BRK เป็นตัวอย่างที่ดีในการวิเคราะห์

แม้หุ้นที่มีขาดทุนสะสมก็ยังไม่ปล่อยให้หลุดไป แม้หุ้นที่มีผลประกอบการขาดทุนก็ยังเอามาวิเคราะห์ ซึ่งได้แสดงให้เห็นความใส่ใจในรายละเอียดในการลงทุนเป็นอย่างมาก ผมคิดว่าในการลงทุนนั้น ความรู้เรื่องบัญชี ความรู้เรื่องธุรกิจ เป็นเรื่องที่เรียนกันได้ แต่ในที่สุดนักลงทุนจะเฉือนกันที่รายละเอียด และความใส่ใจต่อหุ้นที่เขาถือครอง เหมือนที่ Jim Rogers อดีตคู่หูของ George Soros ได้กล่าวว่า "หากคุณอ่านรายงานประจำปีของบริษัท คุณก็จะเหนือกว่าคนอีก 98% ใน Wall Street"

สำนักงานสอบบัญชี,#สอบบัญชี,สำนักงานบัญชี,#ทำบัญชี,#ที่ปรึกษา,การจัดการ,เศรษฐกิจการลงทุน